Ponto de Vista

A IMPORTÂNCIA DO DIVIDENDO OBRIGATÓRIO por Roberto Teixeira da Costa

Em entrevista publicada na Folha, o presidente da Petrobrás - Roberto Castello Branco - defendeu o fim do dividendo obrigatório criado pela Lei 6.404, de 1976, um dos pilares da reforma do mercado de capitais, em boa hora liderada pelo então ministro Mário Henrique Simonsen, no governo do presidente Geisel. Vamos relembrar os fatos que levaram essa legislação a estipular o dividendo mínimo obrigatório de 25%.

O grande surto especulativo que prevaleceu a partir de 1967 teve como consequência uma corrida desenfreada em que todos queriam participar do mercado de ações, sem nenhuma orientação técnica e sem um mecanismo neutralizador que pudesse coibir excessos. Naquele período houve uma verdadeira febre especulativa e todos esperavam ficar milionários investindo em ações. Ficou evidente que não avaliavam os riscos assumidos nem detinham informações confiáveis sobre as ações oferecidas. Compravam sempre esperando rápida valorização! A procura por novos lançamentos era simplesmente frenética e até recibos de subscrição eram negociados em bolsa ou no balcão.

O sistema não estava preparado para tal fluxo descontrolado de recursos, basicamente de pessoas físicas que em massa entraram na bolsa, num mercado que comprava o que lhe era oferecido. Foram cinco anos seguidos de paralisia, desgaste e descrédito, já que as perdas que muitos investidores sofreram foram expressivas.

No período de ressaca, o inventário desse segundo “encilhamento” das bolsas foi diagnosticado basicamente em quatro causas:

1) A Lei das S/As (Decreto-Lei 2.627, de 1940) havia se mostrado desatualizada para as novas necessidades do mercado. Sua atualização era necessária não só para maior proteção aos acionistas minoritários, como também para criar novos instrumentos societários que permitissem às empresas acessar a poupança para suas necessidades;

2) a necessidade da criação de entidade dedicada exclusivamente à regulação do mercado e seu acompanhamento direto, daí a criação da Comissão de Valores Mobiliários;

3) não existia uma base de investidores institucionais para o mercado, que o utilizasse como instrumento de aplicação de longo prazo e orientasse suas aplicações para remunerar seus investimentos, baseando-se no fluxo de rendas futuras, e não na expectativa de valorização; e

4) faltou flexibilidade para investidores estrangeiros que aportassem fluxo de recursos e, ao mesmo tempo, trouxessem sofisticação e experiência na análise para os profissionais do mercado.

Em referência à nova lei (6.404), mereceram destaque a criação do dividendo obrigatório; a proteção aos minoritários; maior transparência nas informações da companhia; obrigação de divulgação de fato relevante, criação do conselho de administração obrigatório, em que os administradores não podiam ocupar mais de 1/3 dos assentos; e a auditoria externa.

Portanto, a questão do dividendo mínimo foi uma das bases da reconstrução do mercado, pois foi processo educativo de valorizar a participação individual e institucional no mercado. Bulhões e Lamy queriam deixar claro que, ao comprar ações, os investidores não deveriam mirar exclusivamente a valorização de suas ações, e sim a rentabilidade da empresa e sua política de dividendos. A exposição de motivos daquela legislação deixa clara a lógica dos advogados: “A ideia da obrigatoriedade legal de dividendo mínimo tem sido objeto de amplo debate nos últimos anos, depois que se evidenciou a necessidade de se restaurar a ação como título de renda variável, através do qual o acionista participa dos lucros na companhia. Daí o Projeto fugir a posições radicais, procurando medida justa para o dividendo obrigatório, protegendo o acionista até o limite em que, no seu próprio interesse, e de toda a comunidade, seja compatível com a necessidade de preservar a sobrevivência da empresa”.

Até hoje encontramos fundos e investidores individuais que têm como base de sua política de investimento aplicar em empresas que tenham um fluxo de dividendos e possam remunerar sua aplicação de capital. Recente matéria publicada pelo Estadão (04/03/2019) tratou do tema sob o título Ações que pagam dividendos atraem com ganhos mais previsíveis.

Para os fundos de previdência e de pensão, particularmente, é variável extremamente relevante para compor seu portfólio.

Na mesma linha de raciocínio, o estrategista André Rocha, em artigo recente para o Valor, com base em estudos a que procedeu, concluiu que o dividendo não é o único fator que afeta o retorno das ações brasileiras, mas, sem dúvida, é um dos mais importantes. Os argumentos de Roberto Castelo Branco chamam de “intervenção indevida” nas empresas o dividendo obrigatório. Se aceita a tese, estaríamos desconstruindo uma das políticas de sustentação do mercado em longo prazo, com a argumentação cuja defesa carece de sustentação!

Constrói-se uma boa relação “empresa-acionistas” com uma sadia política de dividendos. Nada impede que a companhia pague o dividendo obrigatório e, se o desejar, chame o capital necessário para sanar seu passivo.

Em agosto de 2018 já me havia pronunciado acerca de manifestações do presidente Trump à Securities and Exchange Commission recomendando que pusesse em discussão a necessidade dos resultados trimestrais, que teria recebido grande apoio de bancos e acionistas relevantes como Warren Buffett.

Lembro que no caso brasileiro, os relatórios trimestrais significaram sensível progresso para o mercado, pois, dada a volatilidade da economia, essa divulgação significava colocar os acionistas no mesmo nível de informação que os majoritários, coibindo inclusive o insider trading, que é o uso de informações privilegiadas.

Não sou absolutamente contra rever práticas do passado que já não se ajustam à nova realidade. Mas a eliminação do dividendo obrigatório não me parece estar nessa categoria.

Nota: Este artigo foi publicado originalmente no jornal O Estado de S. Paulo, em 27/03/2019.


ROBERTO TEIXEIRA DA COSTA
é economista e foi o primeiro presidente da Comissão de Valores Mobiliários (CVM). Recentemente publicou o livro “Valeu a pena: passado, presente e futuro do Mercado de Capitais.
teixeiradacostaroberto@gmail.com