Em Pauta

REMUNERAÇÃO DE EXECUTIVOS - PRÁTICAS DE REMUNERAÇÃO E GERAÇÃO DE VALOR EM EMPRESAS DE CAPITAL ABERTO NO BRASIL por João Lins e Oscar Malvessi

Compreender as práticas de remuneração dos executivos das empresas de capital aberto, avaliar sua adequação ao processo de geração de valor e aos princípios de boa governança corporativa, e sugerir caminhos para alinhar melhor essas práticas com os interesses dos acionistas são os objetivos desse estudo.

Procuramos analisar empresas com padrões de governança corporativa bem desenvolvidos no mercado brasileiro. Para isso, selecionamos uma amostra de 62 empresas das 132 organizações não-financeiras listadas no Novo Mercado da Bovespa. As empresas selecionadas pertencem a 11 setores da economia e o setor de serviços financeiros foi excluído. A maioria delas são empresas de grande porte, sendo que 61% têm faturamento acima de R$ 3 bilhões.

Nossa metodologia se concentrou no levantamento e na análise dos dados contidos nos Formulários de Referência de 2010 a 2014 e nas demonstrações financeiras publicadas depositados na CVM - Comissão de Valores Mobiliários.

Entre as principais conclusões destacam-se:

• O modelo de remuneração executiva no Brasil apresenta os mesmos componentes de modelos internacionais, mas com uma ênfase grande nos componentes fixos da remuneração e na remuneração variável de curto prazo;
• A evolução da remuneração dos executivos apresentou baixa correlação com o crescimento das empresas;
• A remuneração dos executivos e a lucratividade das empresas caminharam em direções diferentes;
• A remuneração variável premiou, na maioria das empresas, fatores diferentes do desempenho econômico, consumindo parte relevante do resultado apresentado;
• Poucas empresas criaram valor no período, entretanto, nessas empresas a remuneração paga aos executivos foi maior que a média;
• Os mecanismos de governança corporativa para tratar a remuneração executiva evoluíram, mas ainda precisam ser aprimorados.
• A remuneração dos executivos não está orientada para crescimento, preservação do patrimônio do acionista e aumento da criação de valor.

1) Análise do modelo de remuneração executiva

O modelo de remuneração executiva nas empresas de capital aberto no Brasil tem avançado nos últimos 15 anos alinhando-se a padrões internacionais. Mesmo assim, o modelo brasileiro apresenta peculiaridades, entre elas o peso da remuneração fixa e benefícios – que em 2013 alcançou 44% da remuneração total – e a relevante ênfase na remuneração variável de curto prazo.

De certa maneira, existe uma tendência de aumento do peso da remuneração fixa internacionalmente, sobretudo após a crise financeira de 2008, onde modelos muito alavancados em remuneração variável tem sido ajustados por força de regulamentação ou por iniciativa das empresas, que buscam adotar modelos de gestão de risco mais consistentes.

Mas vale lembrar que a remuneração variável é o principal mecanismo para vincular remuneração a desempenho e que, quando bem desenhada, combinando elementos de curto e longo prazo, além de critérios e indicadores consistentes economicamente, ela pode contribuir para um melhor alinhamento estratégico entre o modelo de remuneração e a geração de valor da Cia. no longo prazo.

Nesse sentido, a esmagadora maioria das empresas analisadas (60) adota mecanismos de remuneração variável vinculados a resultados. Mas apenas 46 delas têm modelos de remuneração variável de longo prazo. Analisamos a seguir algumas características das políticas de remuneração fixa e variável adotadas.


2) Empresas utilizam mecanismos tradicionais para gerenciar a remuneração fixa dos executivos

A análise das informações publicadas pela administração das empresas estudadas revela que a maioria usa as funções atribuídas ao cargo como critério fundamental para definir a remuneração fixa dos executivos, seja por meio de uma pesquisa de mercado ou de uma metodologia de avaliação de cargos própria ou elaborada por uma consultoria. Quanto ao reajuste da remuneração fixa, os critérios de avaliação de desempenho aparecem em primeiro, mas praticamente empatados com a pesquisa de mercado. Chama a atenção o fato de 23% das empresas da amostra afirmarem que adotam como critério o dissídio ou a convenção coletiva, que são instrumentos legais de reajuste da remuneração da força de trabalho. O uso desse mesmo critério para a remuneração executiva pode representar algum conflito de interesse. Naturalmente, no caso dos executivos que têm vínculo empregatício (não estatutários), essa vinculação é automática.

Mesmo assim, a avaliação de desempenho deveria ser a parcela preponderante. Outro aspecto importante é a quantidade de fatores exógenos à empresa mencionados nos critérios de reajuste da remuneração fixa, o que pode explicar o elevado peso desse componente na remuneração total, num período em que os resultados das empresas não foram favoráveis.


3) A remuneração variável de curto prazo tem forte peso na recompensa por resultados

A remuneração variável de curto prazo é o principal mecanismo de recompensa por resultados dos executivos nas empresas de capital aberto. Ela é adotada em 60 das 62 empresas analisadas, representa 62% do total gasto com remuneração variável e, em 2013, alcançou 35% dos gastos com remuneração total dos executivos.

A participação nos lucros e os bônus por resultados é o formato mais usado para a remuneração variável de curto prazo (58% da empresas), mas outras formas também são citadas, como a premiação por mérito ao longo do ano.

Embora a remuneração variável de curto prazo ainda se destaque nas empresas pesquisadas, cresce a importância dos incentivos de longo prazo nos últimos anos. Ele é adotado por 46 empresas e representa 21% da remuneração total paga aos executivos em 2013.

Figura 1. Tipos de remuneração variável de curto prazo



4) A remuneração variável de Longo Prazo

As 46 empresas analisadas em nosso levantamento de dados oferecem um ou mais incentivos de longo prazo, sendo que o stock options é o modelo mais citado (91% das empresas).

Fica claro que as empresas brasileiras vêem a remuneração de longo prazo como um mecanismo de retenção dos executivos: 98% de nossa amostra condiciona a concessão do incentivo de longo prazo à permanência dos executivos na empresa. Mas a maior atenção que as empresas começam a dar aos incentivos de longo prazo não se justifica apenas por este aspecto. Estes incentivos podem trazer diversas melhorias a estratégia de remuneração. Tanto as empresas como os teóricos que abordam o tema (LAWER III, 1990; WOOD JUNIOR e PICARELLI FILHO, 1995; KATZ, 2002; MCNALLY, 2003; SOUZA, 2005) enumeram as seguintes vantagens potenciais para a adoção de incentivos de longo prazo:

• O maior alinhamento dos interesses dos executivos com o dos acionistas;
• O comprometimento dos executivos com resultados sustentáveis da empresa;
• A garantia de uma remuneração atrativa sem onerar o caixa da empresa no curto prazo; e
• A retenção de talentos pela promessa de retornos maiores no futuro.

Contudo, nem sempre esses benefícios se materializam. Uma pesquisa global conduzida pela PwC e pela London School of Economics com mais de 1.100 executivos de 43 países mostrou que algumas condições precisam estar presentes para que os incentivos de longo prazo realmente funcionem (PwC, 2012). A complexidade do modelo também tende a afetar o seu impacto. Aqueles muito complexos, nos quais é difícil entender a probabilidade de ganho, tendem a ser menos atrativos.

O estudo também demonstrou que há diferenças geográficas nas preferências dos executivos em relação aos tipos de remuneração variável de longo prazo. Por exemplo, os executivos nos países emergentes e nos EUA apontaram uma preferência maior por pagamentos em ações, enquanto executivos de países europeus e da Austrália indicaram preferir o incentivos de longo prazo pagos em dinheiro.

Esses resultados sugerem que a criação do modelo de remuneração de longo prazo deve levar em conta as características específicas da empresa e do mercado onde ela atua.


5) As medidas de desempenho que servem de base para a remuneração variável contemplam aspectos financeiros e estratégicos, com destaque para os conceitos tradicionais de lucratividade

Um aspecto fundamental para garantir a eficácia dos modelos de remuneração variável, tanto de curto como de longo prazo, são as medidas usadas para mensurar o desempenho.

Um sistema de indicadores de desempenho bem alinhado com a estratégia da empresa e que enfatize a melhoria do desempenho econômico de maneira sustentável é fator crítico de sucesso para que o modelo de remuneração variável produza os benefícios esperados os acionistas e stakeholders.

Com base nas informações publicadas da nossa amostra, identificamos dois tipos de medidas de desempenho usadas como base dos modelos de remuneração variável: (1) indicadores de natureza econômica e financeira e (2) indicadores não financeiros, que avaliam outros aspectos estratégicos do desempenho da empresa.

Nos indicadores de natureza econômica e financeira foi possível notar uma preferência das empresas pelo uso de indicadores simples vinculados à lucratividade como o Lucro Líquido, Vendas, Custos e em especial pelo EBITDA.

Essa preferência pelo EBITDA preocupa, pois trata-se de um indicador que, tomado isoladamente, não demonstra de maneira adequada os resultados econômicos de uma empresa, nem a preservação financeira do patrimônio do acionista. Seu uso apresenta vantagens e desvantagens.

Entre as vantagens de se usar o EBITDA como indicador para avaliar a gestão e o pagamento da remuneração variável, podemos destacar que ele:

• É um indicador simples e rápido de ser calculado;
• Permite a análise entre empresas comparáveis, especialmente nas operações de fusão e aquisição;
• É um indicador usado pelas instituições financeiras para definir crédito;

Já entre as desvantagens do uso do EBITDA, destacam-se as seguintes:

• Desconsidera a importância do valor dos ativos da operação e os recursos para o capital de giro;
• Considera somente uma parte da Demonstração de Resultados;
• Não avalia o custo do capital investido, nem leva em consideração no cálculo a taxa de retorno mínima ao acionista e ao investidor;
• Não considera encargos de I.R. e não oferece instrumentos para a disciplina financeira;
• Não proporciona o alinhamento esperado de interesses de acionistas e gestores.

Em função das desvantagens listadas acima, apesar se muito citado, não consideramos o EBITDA um indicador apropriado para definir incentivos e remuneração variável para executivos. Ele sempre deve ser utilizado em conjunto com outros indicadores e parâmetros.

Com relação aos indicadores de natureza não financeira, verificamos nas informações divulgadas pelas empresas a tentativa de equilibrar indicadores quantitativos (metas individuais ou coletivas) e qualitativos (avaliação de performance) relacionados ao desempenho dos executivos.

Conforme as informações do gráfico 2 a seguir, aproximadamente metade das empresas adota esses componentes qualitativos como base de definição da remuneração variável.

Ressalta-se o uso relevante de indicadores convencionais e simples para a definição da remuneração variável de curto como de longo prazo.

Nota-se que o uso de conceitos de geração de valor para a mensuração correta dos incentivos de remuneração variável foi citado por poucas empresas.

Gráfico 2 - Indicadores usados para definir a remuneração variável de curto e longo prazos


Em seguida, analisaremos a relação entre a remuneração paga aos executivos como consequência deste modelo e a geração de resultados pelas empresas no período estudado.


6) Remuneração o Crescimento da Operação e Resultados

O grupo das 62 empresas analisadas apresentou um crescimento real de 14% das receitas líquidas acumuladas no período, enquanto a remuneração total dos executivos cresceu 7% conforme gráficos 3 e 4 a seguir.

Já a remuneração variável cresceu bem menos (4%) e, na análise detalhada dos dados das empresas, encontramos uma correlação baixa entre essas duas variáveis (r = 0, 4558), o que indica o uso de outros fatores para determinar a remuneração.

Obs.: Para uma correta avaliação do comportamento e taxas de retorno todos os valores do Estudo estão expressos em moeda constante.

Gráfico 3 - Evolução da receita líquida de 2010 a 2013


Gráfico 4 - Evolução da remuneração total e variável de 2010 a 2013



7) A remuneração dos executivos e a lucratividade das empresas caminharam em direções diferentes

Em movimento contrário ao crescimento moderado observado na receita líquida em moeda constante, as 62 empresas da amostra viram sua lucratividade cair no período. Essa queda foi pequena no EBITDA (gráfico 5), mas bastante acentuada no que se refere ao lucro líquido (gráfico 6) e ao LOLIR (Lucro Operacional Líquido do I.R.) (gráfico 7).

Gráfico 5 - Evolução do indicador: EBITDA


Gráfico 6 - Evolução do indicador: Lucro Líquido


Gráfico 7 - Evolução do indicador: LOLIR


Observa-se que remuneração dos executivos não acompanhou esta queda nos resultados, na realidade ela apresentou crescimento no período, tanto na parte fixa como na variável.

Naturalmente, a remuneração não deve estar apenas relacionada às metas de lucro. Outros indicadores de desempenho importantes afetam a remuneração e podem explicar o seu comportamento no período. Um outro fator que pode influenciar a remuneração é a valorização de ações no período, que afeta o montante pago a título de incentivos de longo prazo.

Finalmente, o comportamento do mercado de trabalho também gera pressões sobre as políticas e práticas de remuneração e pode ter afetado as decisões tomadas pelas empresas no período analisado.

Contudo, o comportamento observado na relação entre remuneração e lucratividade econômica indica a necessidade de ajustes dos modelos de remuneração atualmente vigentes. Isto fica mais claro quando se analisa em separado o que aconteceu com a remuneração variável, como será apresentado a seguir.


8) Remuneração variável e desempenho econômico

Quando focalizamos a análise na remuneração variável, verifica-se um desalinhamento entre os valores totais pagos neste componente da remuneração e os indicadores de resultado econômico das empresas. Isso revela a influência de outros fatores que não o desempenho econômico no pagamento de recompensas.

Novamente, na análise detalhada dos dados das empresas, não foi possível perceber uma correlação estatística significativa entre essas variáveis, o que indica que o desalinhamento apontado na figura 8 para os dados gerais da amostra se manifesta na maioria das empresas.

Figura 8: Crescimento da Remuneração Variável como Percentual do LOLIR


O descasamento entre a evolução do LOLIR versus o da remuneração variável leva ao aumento da parcela do lucro destinado a pagar a remuneração variável nas empresas, conforme é possível constatar na figura 8 acima.

Entretanto, embora a remuneração variável possa ser definida por outros indicadores que não o desempenho econômico, a manutenção desse desalinhamento pode representar um risco financeiro para a saúde econômica da empresa e para a sustentabilidade do modelo de remuneração executiva no longo prazo.

Adicionalmente, isto pode gerar um enfraquecimento dos princípios meritocráticos que devem nortear os modelos de remuneração variável. É importante lembrar que tais mecanismos de remuneração existem com o objetivo principal de remunerar, a qualidade do seu desempenho.

Se, como visto na maioria das empresas, a remuneração variável cresceu mesmo diante de um cenário de piora de resultados, é necessário que os outros componentes na avaliação do desempenho dos executivos, refletidos na realização de objetivos estratégicos da empresa, tenham sido muito melhores, para que os princípios meritocráticos do modelo sejam mantidos.

Neste sentido, é muito importante que a comparação da remuneração executiva e do desempenho seja estruturada de maneira mais consistente economicamente. Menos focalizada apenas no lucro, mas na geração de valor a longo prazo. Esse é justamente o foco dos próximos itens.


9) Remuneração e geração de valor

Como vimos na discussão sobre modelos de remuneração executiva, espera-se que a remuneração total dos executivos esteja de acordo com a lucratividade da empresa, relacionando as metas de curto e longo prazos a fim de gerar resultados econômicos positivos, sustentáveis e que criam valor. Esse alinhamento entre os indicadores econômicos e os interesses dos acionistas também permite a adequada valorização do patrimônio investido, gerando valor para o acionista e stakeholders.

Uma da principais medidas para avaliar a geração de valor é o VEC®/EVA™ (Valor Econômico Criado). A metodologia de geração de valor mensura a capacidade da empresa de gerar lucro operacional suficiente para cobrir os custos do capital investido no negócio, incorporando o custo de oportunidade do acionista e seu WACC.


10) O impacto do desalinhamento dos resultados econômicos com a remuneração executiva, a remuneração do capital e a diminuição da geração de valor

Notamos que, nos últimos anos, as empresas analisadas apresentaram perdas na geração de valor medida pelo VEC, dado que o ROIC (Retorno sobre o Capital Investido) é inferior ao custo do capital WACC (Custo médio ponderado do capital investido). Na amostra, a queda foi acentuada e relevante.

Observa-se no gráfico 9 a seguir, que a remuneração total dos executivos cresceu, demonstrando um claro desalinhamento com os resultados obtidos, interesses dos acionistas e com a geração de valor.

Mas este comportamento não foi homogêneo. Algumas empresas se destacaram em termos de geração de valor e apresentaram evolução da remuneração executiva coerente com os resultados econômicos apresentados.

Gráfico 9 - Evolução do VEC e da remuneração total e variável de 2010 a 2013



11) Empresas que geram valor possuem maior coerência entre modelos de remuneração e resultados econômicos

Na amostra identificamos 14 empresas que geraram valor. Dessas, apenas quatro mencionaram explicitamente no formulário de referência que utilizam a metodologia de geração de valor, o conceito do VEC (Valor Econômico Criado).

Ao mesmo tempo, verificamos se o comportamento da remuneração executiva nessas empresas era diferente do total da amostra. Como demonstram os gráficos abaixo, nessas empresas a evolução da remuneração executiva acompanhou a evolução da geração de valor.

É interessante notar também que as empresas que geraram valor não apenas apresentaram uma evolução da remuneração mais coerente, mas também substancialmente maior para seus executivos do que a mediana da amostra (gráficos 10 e 11).

Portanto, nota-se que nas empresas que geraram valor, o modelo de remuneração é mais consistente e os executivos ganham mais do que a média do mercado.

Gráfico 10 - Evolução do VEC: Empresas que criam valor


Gráfico 11 - Evolução da remuneração total e variável: Empresas que criam valor



12) Remuneração e governança corporativa

O estudo também analisou os mecanismos de governança utilizados para tratar a questão da remuneração executiva, com base em informações divulgadas nos Formulários de Referência.

Entre os diversos aspectos que constituem o modelo de governança corporativa das grandes empresas, a remuneração de executivos tem recebido atenção especial nos últimos anos, graças à percepção de que esse aspecto da gestão tem impacto significativo no desempenho da empresa.

O Código das melhores práticas de governança corporativa, lançado originalmente no Brasil em 1999 pelo Instituto Brasileiro de Governança Corporativa (IBGC, 2009), contribuiu de forma substancial para orientar o desenvolvimento de princípios e práticas de boa governança nos últimos anos.

Segundo o IBGC, existem 4 princípio fundamentais da boa governança – transparência, accountability, equidade e responsabilidade corporativa - que podem ser desenvolvidos por meio de diversos mecanismos, como a definição de regras claras sobre a transferência de propriedade da Cia., o uso de auditores independentes, a estruturação e a operação do conselho de administração e seus comitês, entre outros.

No que se refere à remuneração executiva, o IBGC recomenda os seguintes mecanismos entre as boas práticas:

• Criar um comitê de remuneração, preferivelmente com conselheiros independentes que detenham conhecimentos específicos sobre Recursos Humanos/Remuneração. O conflito de interesses inerente às atribuições desse comitê reforça a necessidade desses conselheiros independentes;
• Vincular a remuneração dos executivos a resultados, com metas de curto e longo prazos, a fim de gerar valor econômico para a empresa;
• Tornar a remuneração uma ferramenta efetiva de alinhamento dos interesses dos executivos com os acionistas;
• Obter um procedimento formal e transparente de aprovação de suas políticas de remuneração e benefícios aos executivos;
• Levar em conta os custos e os riscos envolvidos nesses programas e a eventual diluição da participação acionária dos sócios;
• Encaminhar para aprovação da assembleia os valores e a política de remuneração dos executivos, propostos pelo conselho.

13) Os mecanismos de governança corporativa para tratar a remuneração executiva evoluíram, mas ainda precisam ser aprimorados

A partir dos dados da pesquisa é possível perceber que a os mecanismos de governança para tratar a remuneração executiva evoluíram no Brasil, mas ainda precisam ser aprimorados.

No caso do uso de comitês de remuneração vinculados ao conselho, por exemplo, identificamos que 53% das empresas ainda não têm um comitê de remuneração estabelecido. Nas empresas que possuem comitês de remuneração, eles são compostos em sua maioria (52%) por membros do conselho de administração. A presença de membros independentes é rara, embora seja de extrema importância estratégica para a organização. Quando se considera a atuação dos conselheiros independentes, as decisões ficam ainda consistentes e ricas.

Gráfico 12 - Composição dos comitês de remuneração – Base: 29 empresas


A transparência é outro aspecto importante para garantir a aplicação de boas práticas de governança corporativa na gestão da remuneração dos executivos. Ao analisar as informações fornecidas pelas organizações em seus Formulários de Referência, identificamos certa dificuldade em localizar informações, de entender claramente a composição e os mecanismos de remuneração dos executivos.

Embora o formulário de referência disponha de um item que detalha a remuneração, informações importantes, como os mecanismos de compensação variável, os indicadores de performance e os padrões de recompensa para metas não são divulgados por todas as empresas.

Vale lembrar que o formulário de referência foi criado pela CVM com o objetivo de proporcionar transparência e o maior número de informações relevantes para os acionistas e o público em geral sobre os resultados e a gestão da empresa. Nesse sentido, identificamos oportunidades de melhoria na forma de reporte e na possível ampliação do disclosure de dados.

O gráfico a seguir apresenta a frequência de informações fornecidas pelas empresas.

Gráfico 13 - Itens divulgados nos formulários de referência: Base 62 empresas


Tomando os dados em conjunto, uma das conclusões a que se pode chegar é que, embora as empresas brasileiras tenham avançado muito na aplicação de boas práticas de governança nos últimos anos, a gestão da remuneração executiva é um ponto a ser aprimorado.


14) Caminhos para repensar a remuneração executiva no Brasil

A remuneração dos executivos tem papel crucial no processo de geração de valor para as empresas e, portanto, no crescimento, preservação e ampliação do patrimônio dos acionistas. A análise dessa amostra indica a necessidade de ajustes importantes.

Mesmo que pesem os efeitos do mercado de trabalho, que naturalmente influenciam o valor da remuneração, é fundamental tomar medidas internas para melhorar o alinhamento da remuneração com a geração de valor. É um requisito relevante para o fortalecimento das empresas de capital aberto no Brasil.

Normalmente, a performance de um modelo de remuneração pode ser afetada tanto por problemas no design do modelo, como problemas de implementação e gerenciamento. O presente estudo, por suas limitações de escopo, não permite identificar as causas específicas dos resultados apresentados, mas permite, ao menos, sugerir às empresas brasileiras caminhos para refletir sobre como aperfeiçoar os modelos vigentes.

Alguns desses caminhos são apresentados a seguir:

1) Repensar os modelos de gestão do desempenho empresarial, adotando princípios sólidos de Value Based Management – Criação de Valor ao Acionista – VEC

• O desdobramento da estratégia contempla a visão, objetivos e metas conectados com as principais alavancas de geração de valor?
• Os indicadores permitem avaliar de forma adequada o retorno econômico dos ativos e a preservação do patrimônio do acionista?
• Os indicadores estão alinhados com a estratégia e os objetivos de crescimento sustentável da empresa a longo prazo? 

2) Repensar a lógica do modelo de remuneração, equilibrando o alinhamento com o mercado, as estratégias específicas de atração e retenção de talentos e a geração de valor.

• O modelo de remuneração confere peso adequado a componentes fixos e variáveis, considerando o apetite a risco, o retorno econômico e a filosofia de gestão da empresa?
• Há equilíbrio apropriado entre componentes de curto, médio e longo prazos?
• Princípios meritocráticos orientam a avaliação de desempenho econômico e, consequentemente, o pagamento de recompensas?
• Nas decisões sobre remuneração, a empresa equilibra dados de mercado com as suas condições internas específicas e a sua estratégia de atração, retenção e desenvolvimento de executivos?
• A remuneração faz parte de uma proposta de valor ao executivo mais abrangente?

3) Reexaminar os mecanismos de governança, a fim de alinhá-los com as melhores práticas

• O modelo atual apresenta mecanismos de gestão da remuneração que asseguram ao acionista o cumprimento dos princípios da boa governança?
• Como aprimorar a transparência na divulgação do modelo ao mercado?

João Lins
é sócio e líder de Consultoria em Capital Humano da PwC e professor do departamento de Administração e RH da FGV/EAESP.
joao.lins@br.pwc.com

Oscar Malvessi
é professor doutor do Departamento de Finanças da FGV/EAESP e sócio da Oscar Malvessi Consultoria em Valor.
oscar@oscarmalvessi.com.br