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ALÉM DO BALANÇO: O ECLIPSE DA GOVERNANÇA & A CRISE DE CONFIANÇA NO MERCADO BRASILEIRO por Sandra Peres Komeso

O mercado de capitais brasileiro atravessa um momento de profunda introspecção. Se, por um lado, celebramos a sofisticação institucional e a resiliência dos nossos índices, por outro, somos confrontados com uma sucessão de "cisnes negros" que, sob um olhar mais atento, revelam-se falhas estruturais de gestão. Do colapso da Americanas às investigações recentes no Banco Master, o fio condutor não é a fatalidade econômica, mas o eclipse da governança corporativa. O investidor, outrora focado estritamente em múltiplos e projeções de crescimento, agora é forçado a olhar para o que acontece atrás das cortinas dos conselhos e diretorias.

Para entender o presente, é preciso revisitar o histórico dos setores que hoje estão no olho do furacão. O varejo brasileiro, historicamente fragmentado, mergulhou em uma corrida por escala. O diferencial competitivo passou a ser o volume, mas a margem líquida, sempre exígua, tornou as companhias dependentes de engenharia financeira. No ecossistema de gigantes como Americanas e Magazine Luiza, o diferencial sempre foi a capilaridade e a antecipação tecnológica. Já o Grupo Mateus construiu seu império sobre o domínio regional absoluto no Norte e Nordeste, um diferencial geográfico que o blindou de competidores, mas que também criou uma zona cinzenta para analistas do Sudeste. Em todos esses casos, as Verbas de Propaganda Cooperada (VPC) e o "risco sacado" (forfaiting) são vitais para o capital de giro. Contudo, o limite entre a gestão eficiente de caixa e a maquiagem contábil tornou-se perigosamente tênue, permitindo que rombos bilionários fossem camuflados como "inconsistências" por anos.

Os problemas recentes revelam um padrão preocupante de falta de transparência por parte das diretorias e conselhos de administração, gerando tensão com reguladores e questionamento sobre proteção a minoritários. Há, nesse contexto, um desalinhamento clássico de incentivos. Executivos pressionados por crescimento trimestral e bônus atrelados a métricas de curto prazo encontram pouco estímulo para expor fragilidades operacionais que poderiam comprometer a narrativa de sucesso. Conselhos de administração, por sua vez, muitas vezes carecem de independência real ou de conhecimento técnico suficiente para questionar estruturas financeiras complexas. O resultado é um ambiente em que sinais de alerta são racionalizados como “ruído temporário”, até que se transformem em crises sistêmicas.

Para piorar, a rejeição da reforma do Novo Mercado, em julho de 2025, expôs a resistência do mercado a avanços de governança. Diante disso, a agenda regulatória para 2026 revela um arsenal de medidas punitivas e preventivas mais sofisticado. A CVM e a B3 não estão paradas; elas estão mudando o foco da "autorregulação" para a "supervisão baseada em dados".

A revisão das Resoluções CVM 135 e 31 visa criar um ambiente regulado para mercados menores e ativos tokenizados. O objetivo é evitar que a "fronteira tecnológica" se torne um refúgio para falta de transparência, trazendo para o radar da CVM operações que hoje ocorrem em zonas cinzentas do mercado de capitais.

A Resolução 175 - (RCVM 175), na parte de Fundos, está sendo ajustada para 2026 com foco na responsabilidade solidária. Após casos onde gestores alegaram desconhecimento de fraudes em FIDCs (como os que orbitaram o Banco Master), a CVM quer desenhar com clareza onde termina o dever do administrador e começa o do gestor, impedindo o "jogo de empurra" em caso de perdas.

A CVM está implementando sistemas de monitoramento em tempo real para detectar padrões atípicos de negociação e inconsistências contábeis antes que se tornem rombos bilionários. Essa postura regulatória sinaliza uma inflexão importante: o Brasil caminha para um modelo em que tecnologia e governança passam a ser indissociáveis. A supervisão baseada em dados reduz a dependência de denúncias tardias e aumenta o custo da opacidade. Empresas que estruturaram seus modelos de negócio sobre assimetrias informacionais tendem a enfrentar um ambiente progressivamente hostil, enquanto aquelas que investiram em controles internos com matriz de riscos fundamentada, auditoria independente robusta e compliance preventivo ganham vantagem competitiva silenciosa, porém duradoura.

Para o investidor o impacto é duplo. Primeiro, a percepção de que o "selo Novo Mercado" não é mais um salvo-conduto de segurança. A rejeição da reforma mostrou que muitas empresas ainda veem a governança como um custo. Segundo o aumento da volatilidade: erros de estoque ou investigações no setor bancário médio agora geram quedas abruptas (gap down) que o varejo raramente consegue antecipar.

No entanto, há uma luz no fim do túnel. O novo Suitability proposto para 2026 prevê a ampliação de produtos de varejo com camadas extras de proteção e uma revisão do conceito de "investidor qualificado". O objetivo é garantir que o investidor receba informações verificáveis sobre os riscos de quem toca a empresa, e não apenas sobre o retorno projetado.

As consequências desses episódios vão além do prejuízo financeiro; elas geram um "custo Brasil" de governança. O mercado financeiro aprendeu que a saúde financeira é um reflexo direto da saúde ética de quem senta à mesa de decisão. Saber "quem toca os trabalhos" tornou-se o indicador mais valioso, por isso é de extrema importância o profissional ser certificado.

A governança não pode ser apenas um selo; ela precisa ser a cultura viva. A lição de 2025 e 2026 é clara: o lucro é importante, mas não a qualquer custo, a integridade da gestão é o que garante a perenidade do patrimônio. O mercado brasileiro está em uma encruzilhada: ou as empresas abraçam a transparência radical, ou continuaremos a ver o capital fugindo para mercados onde a confiança não é um item opcional.

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NOTA: As opiniões expressas neste artigo são de responsabilidade exclusiva da autora e não refletem, necessariamente, a posição institucional da APIMEC Brasil.

Sandra Peres Komeso
é Diretora de Relações com Empresas e Eventos da APIMEC Brasil. Economista com MBA em Mercados de Capitais atua há vinte anos no mercado. Passou pela Corretora Coinvalores, Terra Investimentos e Banco PagBank na área Sell Side.
sandrakomeso@gmail.com