Voz do Mercado

ASSESSORES DE INVESTIMENTO & CONSULTORES: NOVOS PARADIGMAS NA INTERMEDIAÇÃO NO MERCADO DE CAPITAIS NO BRASIL por João Pedro Nascimento

O Mercado de Capitais é um importante canal de captação e aplicação de recursos financeiros. A função econômica essencial do Mercado de Capitais é a de conectar tomadores (emissores de valores mobiliários) e poupadores de recursos (investidores), permitindo que entidades do mercado, mediante emissão pública de seus valores mobiliários, captem recursos disponíveis junto ao público em geral.

A conexão entre os emissores de valores de mobiliários e os investidores é realizada por infraestruturas de mercado e, conforme o caso, por intermediários, tal como são por exemplo as corretoras de valores mobiliários auxiliadas por assessores de investimento.

Nos últimos anos, o Mercado de Capitais passou por relevantes modernizações no Brasil, que estão intimamente relacionadas ao segmento da intermediação. Fatores como a digitalização dos canais de distribuição, o crescimento exponencial da base de investidores pessoas físicas, o ganho de capilaridade em todas as regiões do país e a sofisticação gradual dos produtos financeiros criaram um ambiente mais democrático e que exigiu maior precisão normativa, transparência informacional e alinhamento estrutural de incentivos.

Nesse contexto, inseriu-se o Marco Regulatório dos Assessores de Investimento, consolidado pelas Resoluções CVM nº 178/2023 e nº 179/2023. Trata-se de uma reforma de natureza estrutural, que não se limitou à atualização pontual de regras operacionais, mas promoveu ampla remodelagem institucional, com notável empoderamento desses profissionais no ecossistema do Mercado de Capitais.

A recepção do Marco Regulatório dos Assessores de Investimento foi extremamente positiva, em grande medida pelo atendimento de demandas históricas como o fim da exclusividade entre os assessores de investimento e as corretoras de valores mobiliários a que estavam vinculados.

Adicionalmente, a reação positiva também se explica pelo equilíbrio alcançado entre inovação regulatória, preservação de segurança jurídica e proteção ao investidor. A CVM promoveu uma reforma importante, ampliando significativamente a liberdade econômica e a autonomia dos assessores, sem abdicar de princípios basilares da Regulação do Mercado de Capitais, tais como a transparência e a definição de padrões de conduta.

Sob uma perspectiva jurídico-regulatória, a CVM fez opção em direção à flexibilidade e à liberdade, prestigiando modelo funcional alinhado às melhores práticas internacionais, reconhecendo a relevância dos assessores de investimento como agentes fundamentais à expansão do Mercado de Capitais.

Em vez de impor restrições excessivamente prescritivas, a Autarquia optou por redesenhar incentivos, reforçando deveres informacionais, padrões de conduta e conferindo maior protagonismo ao investidor para formular escolhas e decisões de investimentos.

A Resolução CVM nº 178/2023 e a reorganização jurídica da atividade de assessoria
A Resolução CVM nº 178/2023 é um divisor de águas para a atividade de assessoria de investimentos. A norma rompe com um modelo historicamente caracterizado por rigidez estrutural e dependência econômica, substituindo-o por um regime que reconhece a complexidade empresarial no segmento de intermediação dos Mercado de Capitais e a relevância sistêmica da atividade.

O fim da exclusividade obrigatória entre assessores de investimento e instituições intermediárias é, sem dúvida, o aspecto mais emblemático dessa reforma. Durante décadas, o assessor atuou como um agente vinculado de forma absoluta a uma única corretora, sem uma compensação financeira por tal exclusividade. Esse arranjo gerava limitações relevantes do ponto de vista concorrencial, econômico e jurídico. Sob a ótica do Direito do Mercado de Capitais, a exclusividade imposta pela regulação criava uma assimetria estrutural de poder entre instituições financeiras e assessores, além de limitar a capacidade destes de exercerem autonomia negocial e estratégica.

A Resolução CVM nº 178/2023, ao permitir o relacionamento com múltiplas instituições, altera essa lógica e promove uma redistribuição mais equilibrada de poder econômico dentro da cadeia de intermediação. Há, inclusive, a possibilidade de que eventuais arranjos contratuais prevejam tal exclusividade, hipótese em que se espera uma contrapartida financeira ou outra forma de benefício em favor dos assessores de investimento.

Do ponto de vista concorrencial, a norma fomenta a competição entre plataformas de investimento, incentivando melhorias tecnológicas, redução de custos, ampliação do leque de produtos e maior eficiência operacional. Do ponto de vista jurídico, fortalece a liberdade de iniciativa e a autonomia privada, sem comprometer a proteção ao investidor.

Outro elemento central da Resolução CVM nº 178/2023 é a flexibilização da estrutura societária dos escritórios de assessoria. Ao permitir a entrada de sócios investidores não registrados como assessores, a CVM reconhece que a atividade demanda capital intensivo, escala, governança e investimentos contínuos em tecnologia, pessoas e compliance. Essa abertura viabiliza processos de profissionalização, consolidação e amadurecimento institucional do setor.

Sob o prisma jurídico, essa mudança é significativa. Os escritórios de assessoria passam a se aproximar, de forma mais clara, da figura de empresas reguladas, sujeitas a deveres organizacionais, controles internos, políticas de gestão de riscos e padrões de governança compatíveis com sua relevância no mercado. A assessoria deixa de ser percebida apenas como uma atividade individual e passa a ser compreendida como uma atividade empresarial estruturada.

A Resolução CVM nº 179/2023 e o fortalecimento do dever de transparência e informação
Se a Resolução CVM nº 178/2023 promoveu uma expansão da autonomia e da liberdade empresarial, a Resolução CVM nº 179/2023 introduziu o contrapeso regulatório indispensável: o reforço substancial dos deveres de transparência, informação e tratamento de conflitos de interesse. Trata-se de uma norma que incide diretamente sobre a assimetria informacional como uma das principais fragilidades históricas da intermediação financeira.

A Resolução CVM nº 179/2023 estabelece que o investidor deve ser informado, de forma clara, adequada e compreensível, sobre a estrutura de remuneração do assessor de investimentos, incluindo a origem dos recursos, os critérios de cálculo, a periodicidade dos pagamentos e os potenciais incentivos econômicos associados à recomendação de produtos ou serviços.

A transparência é opção regulatória destinada a prevenir a ocorrência de situações em que assessores de investimento venham a recomendar determinados produtos aos investidores não pela aderência de tal opção de investimento ao perfil do investidor e/ou pelas perspectivas de rentabilidade do produto, mas sim pela comissão e remuneração proveniente da recomendação de tal investimento.

Do ponto de vista jurídico, esse dever informacional também encontra fundamento em princípios estruturantes do Mercado de Capitais, como a transparência, a boa-fé objetiva e a proteção da confiança legítima do investidor.

Os efeitos da Resolução CVM nº 179/2023 para o investidor são profundos. Ao compreender de forma mais clara como o assessor é remunerado, o investidor passa a ter melhores condições de avaliar a recomendação recebida, ponderar potenciais conflitos de interesse e exercer sua autonomia decisória de maneira mais consciente e informada. A transparência, nesse contexto, não é apenas um valor abstrato, mas um instrumento de eficiência econômica e proteção jurídica.

O modelo commission based, tradicionalmente predominante no mercado brasileiro, passa a operar sob um novo regime de visibilidade. Este é um modelo legítimo e amplamente utilizado em diversos mercados, mesmo sabendo que ele envolve incentivos econômicos que podem influenciar o comportamento da assessoria. A Resolução CVM nº 179/2023 não proíbe em nenhum aspecto este modelo, mas exige que seus efeitos sejam claramente comunicados ao investidor.

Do ponto de vista regulatório, essa abordagem revela maturidade institucional. Em vez de vedar modelos de remuneração, a CVM opta por fortalecer o processo decisório do investidor, conferindo-lhe maior poder informacional. Trata-se de uma lógica alinhada à regulação baseada em princípios, amplamente adotada em jurisdições mais maduras.

Modelos de remuneração: análise jurídica e implicações práticas
O reforço dos deveres de transparência cria um ambiente propício à diversificação dos modelos de remuneração. O modelo commission based permanece relevante, especialmente para determinados perfis de investidor e produtos financeiros, mas passa a conviver também com modelos híbridos e outras formas de remuneração.

Dentre as alternativas de modelo de remuneração, destaca-se o formato fee based em que a assessoria recebe um valor percentual baseado no volume de investimentos do cliente e não uma comissão incidente em cada operação realizada. Trata-se de mudança estrutural relevante, que depende muito da relação existente entre o cliente e a assessoria.

O modelo fee based apresenta implicações jurídicas que merecem comentários. Ao dissociar a remuneração da distribuição de produtos, esse modelo reduz estruturalmente o risco de conflitos de interesse e reforça o alinhamento entre o interesse do profissional e o do investidor. Todavia, a depender do contexto, o modelo fee based pode se revelar mais caro do que o formato tradicional do modelo commission based.

Sob a ótica contratual, o modelo fee based tende a oferecer maior clareza, previsibilidade e estabilidade na relação entre cliente e assessor. Além disso, mostra-se especialmente recomendável para clientes que realizam maior volume de movimentações em sua carteira, na medida em que podem obter economia relevante ao optar pelo pagamento de um valor fixo periódico, em substituição à cobrança de comissões vinculadas a cada operação realizada.

Entretanto, no contexto da migração do modelo commission based para o modelo fee based, a prática de mercado tem evidenciado uma mudança relevante também no enquadramento regulatório. Agentes econômicos que anteriormente se organizavam como assessores de investimento passaram a se estruturar sob o regime jurídico da consultoria de valores mobiliários, atividade regulada pela Resolução CVM nº 19/2021.

Tal opção de mercado, baseada na cobrança de valores fixos, justifica-se pelo fato de que a adoção desse modelo se conecta de maneira mais orgânica ao regime jurídico da consultoria de valores mobiliários, conforme disciplinado pela Resolução CVM nº 19/2021. A referida norma reforça a independência técnica do consultor e delimita com maior precisão seus deveres fiduciários e informacionais, contribuindo para uma separação funcional mais nítida entre as atividades de assessoria de investimento e de consultoria de valores mobiliários.

A Resolução CVM nº 19/2021 e a distinção funcional entre assessoria e consultoria
A Resolução CVM nº 19/2021 desempenha papel central no ecossistema de orientação e aconselhamento de investimentos. Ao atualizar o regime da consultoria de valores mobiliários, a norma reforça a independência do consultor e consolida um modelo de atuação baseado atuação técnica isenta de incentivos comerciais.

Do ponto de vista jurídico, a distinção entre assessor e consultor é fundamental. Enquanto o assessor atua no âmbito da intermediação e da distribuição, ainda que sob deveres rigorosos de transparência, o consultor é e deve ser mais independente.

A consultoria de valores mobiliários é um serviço de orientação, recomendação e aconselhamento, independente e individualizada, sobre investimentos no mercado de valores mobiliários. Os consultores têm um papel mais fiduciário e sua remuneração não está relacionada com a venda de produtos. Essa separação funcional reduz ambiguidades, mitiga conflitos e aumenta a clareza da relação com o investidor.

De um lado, o consultor de valores mobiliários não recebe ou transmite ordens de compra e venda, mas assessora o cliente na avaliação de oportunidades de investimento que sejam aderentes ao seu perfil de investidor. De outro lado, os assessores de investimento são originadores de ordens, que as transmitem para as corretoras com as quais tenham relacionamento e vinculação.

Destaca-se que a maior independência entre assessoria e consultoria não implica antagonismo, mas complementariedade. O arcabouço regulatório atual permite a coexistência de diferentes modelos, atendendo a distintos perfis de investidores e níveis de sofisticação, sem comprometer a proteção jurídica do mercado.

Oportunidade regulatória, responsabilidade institucional e senso crítico
As Resoluções CVM nº 178/2023, nº 179/2023 e nº 19/2021 formam um conjunto normativo coerente, tecnicamente sofisticado e alinhado a padrões internacionais, que amplia a liberdade econômica dos profissionais ao mesmo tempo em que reforça a proteção ao investidor.

Esse avanço, contudo, não elimina a necessidade de responsabilidade. Ao contrário. Profissionais são chamados a repensar seus modelos de negócios, suas estruturas de incentivo e seu posicionamento jurídico e reputacional. Investidores, por sua vez, empoderados, passam a ter acesso a informações mais completas e são convocados a exercer um papel mais ativo, crítico e consciente em suas escolhas. Em um ambiente cada vez mais complexo, o senso crítico do investidor torna-se tão relevante quanto a qualidade regulatória.

Sem dúvidas, o marco regulatório dos assessores de investimento representa um avanço significativo na maturidade jurídica e institucional do Mercado de Capitais brasileiro. O conjunto normativo criou oportunidades relevantes, e seu sucesso dependerá menos da letra fria das normas e mais da forma como elas serão internalizadas e aplicadas pelos agentes de mercado. A qualidade do mercado que emergirá será resultado direto da maturidade com que profissionais, investidores e instituições interpretarão e aplicarão esse novo paradigma jurídico da intermediação financeira. Como em todo processo de transformação, quem compreender, desde cedo, os novos incentivos, modelos e expectativas sairá na frente.


João Pedro Nascimento
é professor da FGV Direito Rio. Foi presidente da CVM - Comissão de Valores Mobiliários, entre julho/2022 e julho/2025. 
joao-pedro-nascimento@live.com